圖片來(lái)源：立思辰官網(wǎng)截圖

如果說(shuō)最近一段時(shí)間，教培行業(yè)的熱點(diǎn)除了愛(ài)（AI人工智能）和運(yùn)動(dòng)（某些機(jī)構(gòu)跑路），立思辰大語(yǔ)文也可謂是神一般的存在，從2018年初斥巨資控股收購(gòu)竇昕的中文未來(lái)，中間一直在持續(xù)加碼，到11月5號(hào)公告100%收購(gòu)，研哥覺(jué)得這下子基本算是梭哈了，動(dòng)作很大，決心更大，希望股價(jià)也有相應(yīng)的大動(dòng)靜。不過(guò)，咱們不能看看新聞就算，希望有更多的深度思考，開(kāi)卷有益，歡迎交流。

研哥梳理了立思辰的情況，發(fā)現(xiàn)這家公司轉(zhuǎn)型教育的階段性特別明顯，而且不達(dá)目的誓不罷休，從教育大賽道相對(duì)邊緣化的教育信息化（B端），一直買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)到了核心風(fēng)口的K12大語(yǔ)文（C端），這里必須點(diǎn)個(gè)贊，確實(shí)不容易，代價(jià)也很大，大概情況是這樣的：

1999年，北京立思辰科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng) “立思辰”）創(chuàng)立，2009年成為創(chuàng)業(yè)板首批上市公司之一，2012年開(kāi)始從信息安全轉(zhuǎn)型教育信息化，吃到了這一階段的資本市場(chǎng)紅利。

隨后，立思辰開(kāi)展了一系列的投資和并購(gòu)：2014年并購(gòu)敏特昭陽(yáng)，2015年并購(gòu)康邦科技和江南信安，2016年并購(gòu)留學(xué)360、百年英才、跨學(xué)網(wǎng)等。

不同于其他A股上市公司跨界教育的蹭熱點(diǎn)和玩概念，立思辰轉(zhuǎn)型教育下了相當(dāng)大的決心和本錢(qián)，雖然這一階段還是典型的雙主業(yè)并行模式，但是2016年教育業(yè)務(wù)的營(yíng)收和利潤(rùn)占比均已超過(guò)50%，已成為一家真正意義上的教育上市公司。

2017年，立思辰依托上市公司及旗下的清科辰光和天使基金，頻繁投資了3E口語(yǔ)、創(chuàng)數(shù)教育、考拉閱讀、愛(ài)培優(yōu)、新生涯等項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)了在K12、留學(xué)、新高考等多個(gè)賽道的快速布局。

2018年2月14日，立思辰發(fā)布公告稱(chēng)，“鑒于兩大主營(yíng)業(yè)務(wù)差別較大，無(wú)法形成有效協(xié)同，且資源有限，雙主業(yè)形態(tài)不利于公司未來(lái)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展”，擬主動(dòng)剝離盈利能力尚佳的信息安全資產(chǎn)，致力于集中資源專(zhuān)注發(fā)展教育事業(yè)，交易完成后，公司將成為在A股較為罕見(jiàn)的“高純度”教育上市公司。

2018年2月15日，立思辰發(fā)布公告稱(chēng)，以自有資金48114.93萬(wàn)元收購(gòu)中文未來(lái)51%股權(quán)，對(duì)應(yīng)估值為9.4億元；11月5日，立思辰再次發(fā)布公告稱(chēng)，以自有資金7.02億元收購(gòu)中文未來(lái)剩余39%股權(quán)，對(duì)應(yīng)估值為18億元人民幣，本次交易完成后，中文未來(lái)將成為立思辰的全資子公司。

這里，中文未來(lái)即竇昕創(chuàng)立的“大語(yǔ)文”，也是本文的主角之一。

竇昕

不過(guò)，研哥還是習(xí)慣性的潑個(gè)冷水：立思辰在教育領(lǐng)域進(jìn)行了大量的投資和并購(gòu)，但是戰(zhàn)略模糊和布局散亂的問(wèn)題始終存在，公司高層也不諱言一直在追求“有效協(xié)同”。

目前，立思辰的官方口徑是在教育領(lǐng)域擁有“三駕馬車(chē)”：大語(yǔ)文、新高考、智慧教育。其中，智慧教育算是老本行了，新高考還是比較邊緣化的非剛需品類(lèi)，真正具有戰(zhàn)略意義的就是大語(yǔ)文，這是有望跑出真正巨頭的大賽道，后邊研哥會(huì)詳細(xì)講講為什么。

“梭哈”大語(yǔ)文

目前，公司的戰(zhàn)略定位非常清晰：立思辰=大語(yǔ)文，董事長(zhǎng)池燕明也提過(guò)“學(xué)好大語(yǔ)文，就找立思辰”、“大語(yǔ)文一定會(huì)造就立思辰”。不過(guò)，研哥還是不覺(jué)得這個(gè)定位會(huì)成功，因?yàn)檫@事兒誰(shuí)說(shuō)了都不算，只有用戶(hù)記得住才算數(shù)?，F(xiàn)在的情況是，無(wú)論是新東方、好未來(lái)還是誰(shuí)誰(shuí)誰(shuí)，大家都在做也在提大語(yǔ)文，說(shuō)明這個(gè)概念沒(méi)法被某一家企業(yè)占據(jù)。當(dāng)然，立思辰這個(gè)標(biāo)簽是打上了，連官網(wǎng)畫(huà)風(fēng)都變了，某種意義上也是給整個(gè)語(yǔ)文培訓(xùn)行業(yè)做了公益推廣，畢竟大家好才是真的好。

立思辰官網(wǎng)

研哥把立思辰對(duì)大語(yǔ)文和中文未來(lái)的這種投入稱(chēng)之為“梭哈”，是覺(jué)得他家把幾乎所有籌碼都?jí)荷狭耍F(xiàn)在就是要看看莊家的底牌，某種程度上也確實(shí)是一場(chǎng)豪賭，咱們先看看套路：

1、高估值：2月15日，立思辰公告以48114.93萬(wàn)元收購(gòu)中文未來(lái)51%股權(quán)，對(duì)應(yīng)估值為9.4億元；11月5日，立思辰公告以7.02億元收購(gòu)中文未來(lái)剩余39%股權(quán)，對(duì)應(yīng)估值為18億元人民幣。雖然控股收購(gòu)?fù)ǔＪ且o一定溢價(jià)的，而且對(duì)現(xiàn)金流超級(jí)好的教育培訓(xùn)行業(yè)來(lái)說(shuō)，不給個(gè)美麗（高）的價(jià)格是不會(huì)有好姑娘跟你走的，但是原本年初的收購(gòu)估值就很高了，前后時(shí)隔才半年多，再次收購(gòu)的估值幾乎翻番，那就明顯是在做局了，相當(dāng)于自己給自己抬轎子。

2、高對(duì)賭：立思辰慣用的現(xiàn)金收購(gòu)方式，確實(shí)有簡(jiǎn)化審批、節(jié)省時(shí)間和提高交易成功率等優(yōu)點(diǎn)，但是也要給市場(chǎng)和股東有個(gè)交代：這么貴憑什么？通常來(lái)說(shuō)，高估值必然要有高對(duì)賭：2月15日公告，中文未來(lái)原股東2018-2021年度的業(yè)績(jī)承諾為6000萬(wàn)元、7800萬(wàn)元、10140萬(wàn)元和13182萬(wàn)元，四年平均凈利潤(rùn)9281萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)PE為10.13倍；11月5日公告，中文未來(lái)原股東2019-2021年度的業(yè)績(jī)承諾為1.3億元、1.69億元和2.1億元（較之前調(diào)高了60%），三年平均凈利潤(rùn)16967萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)PE為10.61倍。所以了，雖然標(biāo)的整體估值賊拉高，但是給了很高的業(yè)績(jī)承諾（你要相信哦），從PE來(lái)看是很合理的嘛，至少要比上市公司自己的低很多啦，這樣怎么收購(gòu)都是劃算的。

3、高鎖定：為了實(shí)現(xiàn)利益綁定，做到“你中有我，我中有你”，立思辰采取了三種辦法：

（1）股權(quán)鎖定。既然是現(xiàn)金支付而非股份支付，那就要求中文未來(lái)原股東從二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)立思辰的股票，時(shí)間為收到股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款后的6個(gè)月內(nèi)，金額為不低于所得稅后余額的60%，分三年解鎖比例為35%、35%、30%，且竇昕未來(lái)減持和質(zhì)押都需要取得上市公司實(shí)際控制人池燕明的同意；

（2）持續(xù)任職。因?yàn)榻膛嘈袠I(yè)的核心資產(chǎn)就是人，除此之外就是桌椅板凳和無(wú)形資產(chǎn)，所以關(guān)鍵點(diǎn)是綁定中文未來(lái)的核心團(tuán)隊(duì)，那就要求竇昕持續(xù)任職8年、其他核心管理人員持續(xù)任職6年，這個(gè)年限覆蓋了業(yè)績(jī)承諾期（這么久不排除跟竇昕的多次前科有關(guān)系，后邊會(huì)講），再加上對(duì)應(yīng)的業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)缺Ｕ蠗l款，才有可能實(shí)現(xiàn)比較好的利益協(xié)同，否則到期人走茶涼是很正常的事情；

（3）資金支持。2018年6月立思辰發(fā)布公告，擬出資9900萬(wàn)元設(shè)立立思辰英才教育產(chǎn)業(yè)投資基金，該基金將圍繞大語(yǔ)文產(chǎn)業(yè)上下游相關(guān)產(chǎn)品、線下培訓(xùn)機(jī)構(gòu)設(shè)立以及符合戰(zhàn)略發(fā)展方向的教育產(chǎn)業(yè)相關(guān)優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，進(jìn)行直接或間接的股權(quán)投資或與股權(quán)相關(guān)的投資。這里邊的內(nèi)涵就非常豐富了，相當(dāng)于中文未來(lái)新開(kāi)校區(qū)、對(duì)外合作、收購(gòu)并購(gòu)都可以通過(guò)基金來(lái)進(jìn)行，增加了杠桿和靈活性。

立思辰股價(jià)走勢(shì)

立思辰2015年到2018年股價(jià)走勢(shì)

研哥覺(jué)得立思辰的一些問(wèn)題，還是值得咱們多關(guān)注下：

首先，立思辰在市值管理方面可以說(shuō)是盡力了，但是之前的并購(gòu)問(wèn)題很大，你可以買(mǎi)資產(chǎn)，但市場(chǎng)不買(mǎi)單（從2015年開(kāi)始就不太認(rèn)這個(gè)套路了），導(dǎo)致公司股價(jià)一路下行，從2015年5月盤(pán)中最高時(shí)的超過(guò)50元，一直跌到2018年11月5日收盤(pán)的9.27元，總市值也從巔峰時(shí)的320億縮水到80多億。

這個(gè)過(guò)程中坑了不少投資者，比如2017年的股票質(zhì)押融資業(yè)務(wù)“300010，股票質(zhì)押，6折，1年，綜合成本10，第X大股東，公司股價(jià)長(zhǎng)期下跌，定增進(jìn)去出不來(lái)，這次停牌是要置出虧損資產(chǎn)，置入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，預(yù)計(jì)復(fù)牌后大概率上漲……”當(dāng)然最后也沒(méi)漲起來(lái)。

另外，作為一家教育主業(yè)的上市公司，經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流是負(fù)數(shù)，這一點(diǎn)看起來(lái)比較奇怪，買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)導(dǎo)致投資性?xún)衄F(xiàn)金流也是負(fù)數(shù)，這倒是能理解，但整體看起來(lái)就是在拿投資者的錢(qián)來(lái)維系公司運(yùn)轉(zhuǎn)和買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)。

其次，立思辰在2017年年報(bào)中提示“近年來(lái)，公司通過(guò)投資并購(gòu)等方式向教育業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型并迅速做大做強(qiáng)，成效卓越，但同時(shí)公司商譽(yù)金額顯著增加，如果未來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化，或被并購(gòu)的公司市場(chǎng)拓展、內(nèi)部管理出現(xiàn)問(wèn)題，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)狀況惡化，根據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》的規(guī)定，需要對(duì)商譽(yù)計(jì)提減值，將對(duì)公司未來(lái)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)斐刹焕绊憽！?/p>

公告顯示，截至2018年9月30日，中文未來(lái)資產(chǎn)總額為160101226.8元，負(fù)債總額為96676949.13元，應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款總額為2805473.17元，凈資產(chǎn)為63424277.67元?？梢钥吹剑钚率召?gòu)估值18億里邊絕大部分都是商譽(yù)，而立思辰積累的商譽(yù)已高達(dá)36.02億元，這是個(gè)巨大的雷，如果收購(gòu)標(biāo)的不能兌現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾，將面臨巨大的減值風(fēng)險(xiǎn)。

具體可以參考勤上股份收購(gòu)龍文教育的經(jīng)典案例：

勤上股份曾經(jīng)是“LED照明第一股”，2016年，公司通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式收購(gòu)了龍文教育100%股權(quán)，作價(jià)高達(dá)20億元，但也由此在資產(chǎn)負(fù)債表中形成了20多億的商譽(yù)（當(dāng)時(shí)龍文還是負(fù)資產(chǎn)），結(jié)果“2016年度由于龍文教育經(jīng)營(yíng)情況未達(dá)預(yù)期，為更加真實(shí)、準(zhǔn)確地反映公司截止2016年12月31日的資產(chǎn)狀況和財(cái)務(wù)狀況，公司對(duì)上述商譽(yù)減值4.2億元”，直接導(dǎo)致上市公司業(yè)績(jī)巨虧3.96億元，然后被市場(chǎng)錘暈在跌停板上，而“公司實(shí)控人李旭亮及關(guān)聯(lián)人幾乎質(zhì)押了持有的全部公司股票”，在面臨爆倉(cāng)的困境下，倉(cāng)促引進(jìn)的投資者又要爭(zhēng)奪上市公司的控制權(quán)，雖然2018年初李旭亮重新掌控了局面，但是出來(lái)混遲早要還的，套路用的太多，以后還想要套路別人，幾乎沒(méi)有可能了，之前談的愛(ài)迪國(guó)際學(xué)校29億收購(gòu)大案也基本告吹。

最后，也是最重要的一點(diǎn)，更是研哥百思不得其解的地方：為什么中文未來(lái)能在規(guī)?？焖贁U(kuò)張的同時(shí)，兌現(xiàn)越來(lái)越高的凈利潤(rùn)？這不科學(xué)??！也不符合行業(yè)客觀規(guī)律??！

從立思辰公告的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，中文未來(lái)2018年前三季度實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)5499萬(wàn)元，接近首次業(yè)績(jī)承諾的2018年凈利潤(rùn)6000萬(wàn)元，預(yù)計(jì)全年有望超過(guò)當(dāng)期業(yè)績(jī)承諾。

參考新東方和好未來(lái)兩大巨頭，擁有數(shù)百個(gè)學(xué)習(xí)中心和數(shù)百萬(wàn)學(xué)生人次，只有好未來(lái)同時(shí)實(shí)現(xiàn)了快速的規(guī)模擴(kuò)張和利潤(rùn)增長(zhǎng)，新東方在大量新開(kāi)線下校區(qū)的情況下出現(xiàn)了利潤(rùn)增長(zhǎng)停滯。

還有一點(diǎn)需要注意的是，教培行業(yè)的區(qū)域性非常強(qiáng)：一是全國(guó)性品牌難以下沉，新東方和好未來(lái)有超過(guò)90%的學(xué)習(xí)中心集中在一二線城市；二是區(qū)域性龍頭大多數(shù)只能在一畝三分地深耕，例如北京的高思、 廣東的卓越、上海的昂立、 江蘇的佳一等等；三是如果要下沉到三四線城市，則面臨地頭蛇和公校老師的競(jìng)爭(zhēng)，市場(chǎng)很小，人才很缺，目前看雙師模式可行但成本高，只能是以合作方式鋪開(kāi)。

中文未來(lái)告訴增長(zhǎng)的思路

說(shuō)到這里，研哥突然有點(diǎn)明白了，咱們可以梳理下中文未來(lái)高速增長(zhǎng)的大概思路：

1、合作拓展。從公開(kāi)信息可以看到中文未來(lái)建立的對(duì)外合作關(guān)系：2017年1月上海樂(lè)課力，9月深圳邦德，10月長(zhǎng)沙思齊合作，11月凹凸教育全面合作，依托后者的雙師在線平臺(tái)，面向二三四線城市的學(xué)生提供語(yǔ)文課程。中文未來(lái)原本只是一家在北京的單科培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，要想快速實(shí)現(xiàn)跨區(qū)域復(fù)制，只能是依托當(dāng)?shù)睾献骰锇?，利用?duì)方的品牌、場(chǎng)地、學(xué)生等資源，最關(guān)鍵的是有現(xiàn)成學(xué)生可直接轉(zhuǎn)化，中文未來(lái)負(fù)責(zé)輸出課程和師資培訓(xùn)，這樣當(dāng)期就可以貢獻(xiàn)收入和利潤(rùn)，甚至實(shí)現(xiàn)相當(dāng)部分的業(yè)績(jī)并表，這是完成業(yè)績(jī)承諾的基礎(chǔ)模式。研哥查詢(xún)了中文未來(lái)的工商信息，在竇昕的關(guān)聯(lián)公司里邊可以看到，跟上述幾家合作伙伴都分別成立了合資公司，雙方股權(quán)比例通常為50%對(duì)50%。

2、投資出表。通常關(guān)注出表問(wèn)題主要是資產(chǎn)出表和負(fù)債出表，但這里可能需要重點(diǎn)考慮投資出表，即中文未來(lái)控股并表新建學(xué)習(xí)中心，但實(shí)際上是銀行或當(dāng)?shù)睾献骰锇檫M(jìn)行投資，上市公司或其實(shí)際控制人提供擔(dān)保。通過(guò)這種“神操作”把當(dāng)期發(fā)生的部分費(fèi)用轉(zhuǎn)到表外，再借助預(yù)收款回籠資金支付銀行的貸款本息或合作伙伴的費(fèi)用，這樣當(dāng)期利潤(rùn)表就會(huì)比較好看，整體也顯得非常平滑。這種模式很像三聚環(huán)保的套路，簡(jiǎn)單、粗暴、有效，而且人家的爸爸是北京國(guó)企，那個(gè)力度更強(qiáng)。

3、股份支付。上市公司最大的優(yōu)勢(shì)就是信用，可以發(fā)行股票啊，那么在新建學(xué)習(xí)中心給合作伙伴預(yù)留的股份，未來(lái)就可以由上市公司或旗下基金收購(gòu)，換成現(xiàn)金或上市公司的股票，收益預(yù)期更高，合作意愿更強(qiáng)。研哥覺(jué)得這就是完全不同的玩法了，求仁得仁，一旦走上資本道路，就要想清楚根本，掙的就是資本的錢(qián)，高估值、高對(duì)賭、高收益，最終都是從二級(jí)市場(chǎng)來(lái)兌現(xiàn)，底層資產(chǎn)沒(méi)那么重要了，跑通了你好我好，跑不通一起完蛋，現(xiàn)在就是立思辰梭哈了，確實(shí)挺厲害的。

關(guān)于中文未來(lái)和竇昕

那么，問(wèn)題來(lái)了：立思辰為什么愿意對(duì)中文未來(lái)孤注一擲？中文未來(lái)和竇昕是何方神圣？

竇昕，中考語(yǔ)文滿分，甘肅高考語(yǔ)文狀元，北師大中文系畢業(yè)；2008年，加入北京巨人學(xué)校，負(fù)責(zé)尖子班項(xiàng)目；2009年，離職創(chuàng)辦匯博培優(yōu)，建立《思泉語(yǔ)文課程體系》；2010年，與須佶成、李川、池恒等一起創(chuàng)辦了高思教育集團(tuán)并擔(dān)任副總裁，負(fù)責(zé)中小學(xué)語(yǔ)文和英語(yǔ)等文科運(yùn)營(yíng)；2014年，帶領(lǐng)高思部分語(yǔ)文團(tuán)隊(duì)另起爐灶，建立思語(yǔ)泉韻語(yǔ)文體系，被巨人收購(gòu)后并擔(dān)任集團(tuán)高級(jí)副總裁、葉圣陶學(xué)校校長(zhǎng)，全面負(fù)責(zé)語(yǔ)文業(yè)務(wù)；2015年，創(chuàng)立中文未來(lái)教育科技（北京）有限公司。

這里邊其實(shí)有三次出走，雖然每次的具體原因都有不同，但研哥猜測(cè)有一點(diǎn)是共同的，那就是無(wú)論巨人也好，高思也罷，原有的平臺(tái)都無(wú)法滿足竇昕對(duì)大語(yǔ)文的期望和野心了，可以一起看看：

第一次，2008年，竇昕從巨人出走，創(chuàng)立思泉語(yǔ)文體系，作為副總裁加入高思教育。巨人教育從吉他培訓(xùn)起家，曾經(jīng)是北京最大的培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，但內(nèi)部家族式管理混亂，導(dǎo)致副總裁及北京校長(zhǎng)胡迪等多人集體出走，估計(jì)竇昕離開(kāi)的原因也很類(lèi)似，巨人也被稱(chēng)為教培行業(yè)的“黃埔軍?！敝?。

第二次，2014年，竇昕從高思出走，創(chuàng)立思語(yǔ)泉韻語(yǔ)文體系，被巨人收購(gòu)后又回到巨人。這次雙方鬧得很僵，高思發(fā)布全員通報(bào)郵件稱(chēng)“竇昕私自租用海淀區(qū)蘇州街長(zhǎng)遠(yuǎn)天地三層開(kāi)辦教學(xué)場(chǎng)所，著手裝修，同時(shí)鼓動(dòng)部分教師離職，并稱(chēng)新創(chuàng)辦的機(jī)構(gòu)未來(lái)會(huì)被某競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手收購(gòu)，嚴(yán)重干擾學(xué)校教學(xué)秩序。董事會(huì)研究決定對(duì)其通報(bào)開(kāi)除、解除勞動(dòng)合同關(guān)系，并保留追究?jī)扇朔韶?zé)任的權(quán)利”。這里的某競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，自然就是指巨人了，畢竟高思和巨人都是北京的區(qū)域培訓(xùn)龍頭。

第三次，2016年，竇昕從巨人出走，此前已創(chuàng)立中文未來(lái)，這一次還是鬧得很僵，啟迪巨人在公告中稱(chēng)：“2015年10月起，在未經(jīng)股東及管理團(tuán)隊(duì)允許的情況下，竇昕等人私自利用位于海淀區(qū)知春路錦秋國(guó)際大廈的個(gè)人公司辦公地址，開(kāi)設(shè)諸葛學(xué)堂直播課，利用巨人師資授課和校區(qū)進(jìn)行招生，所得收益均收入其個(gè)人出任股東、擔(dān)任法人的名下的公司”。究其原因，可能是巨人的發(fā)展和上市之路太漫長(zhǎng)坎坷，竇昕看不到快速變現(xiàn)的希望，巨人最終的結(jié)果確實(shí)也不理想：2014年7月，巨人被清華啟迪持股51%正式控股，創(chuàng)始人尹雄失去控制權(quán)；2018年10月，精銳教育聯(lián)合第三方共同收購(gòu)啟迪巨人教育100%股權(quán)，兩個(gè)品牌和業(yè)務(wù)將保持獨(dú)立，精銳教育創(chuàng)始人兼CEO張熙兼任巨人董事長(zhǎng)。

在開(kāi)始立思辰與竇昕和中文未來(lái)轟轟烈烈的愛(ài)情故事之前，其實(shí)還有一段不太為人所知的好未來(lái)“插足”。中文未來(lái)的工商信息顯示：2015年5月18日，公司成立；2016年5月31日，公司注冊(cè)資本從10萬(wàn)元增至1000萬(wàn)元，好未來(lái)集團(tuán)總裁白云峰進(jìn)入董事會(huì)，而這時(shí)候竇昕還沒(méi)有從巨人離職，很顯然好未來(lái)是在挖墻腳，竇昕也是有備而來(lái)；然而，短短半年雙方就分手了，2016年12月23日，白云峰從董事會(huì)中退出；2017年7月21日，公司注冊(cè)資本從1000萬(wàn)元減至800萬(wàn)元，即好未來(lái)撤資，其持股比例原為20%；2017年11月14日，公司完成了此項(xiàng)工商變更。研哥覺(jué)得，竇昕應(yīng)該也很清楚好未來(lái)不可能傾盡全力幫助他推動(dòng)大語(yǔ)文，還更有可能自己干，所以還是要找個(gè)更愿意all in的金主。

不好意思，研哥的八卦之魂熊熊燃燒了太久，咱們回歸正題。其實(shí)，不管竇昕怎么跳來(lái)跳去，立思辰開(kāi)出這么高的價(jià)碼，不外乎三方面的原因：一是大語(yǔ)文是有可能獲得資本市場(chǎng)認(rèn)可的良好概念，便于進(jìn)行宣傳和市值管理；二是中文未來(lái)在上市公司的全力支持下，確實(shí)能夠貢獻(xiàn)良好的業(yè)績(jī)和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)；三是大語(yǔ)文市場(chǎng)潛力巨大，未來(lái)有可能跑出來(lái)一家能與新東方和好未來(lái)比肩的行業(yè)巨頭。

第一點(diǎn)不用多說(shuō)，第二點(diǎn)確實(shí)竇昕和中文未來(lái)做的不錯(cuò)，當(dāng)然也是立思辰和池總給力了。立思辰2018年8月30日發(fā)布公告稱(chēng)“中文未來(lái)2018年上半年累計(jì)就讀人次為29,964人次；截至2018年8月30日，累計(jì)就讀人次為46,062人次。

2018年上半年，大語(yǔ)文學(xué)習(xí)業(yè)務(wù)在全國(guó)迅速擴(kuò)張，已在北京、上海、 深圳、長(zhǎng)沙、成都、西安等6個(gè)城市設(shè)立分校，同時(shí)，武漢、南京、天津等3個(gè)城市的分校正在建設(shè)中， 將于2018年9月正式招生開(kāi)課。 截至2018年6月30日，大語(yǔ)文學(xué)習(xí)中心已由2017年底的47個(gè)增長(zhǎng)到目前的81個(gè)。

綜上所述，“公司大語(yǔ)文學(xué)習(xí)業(yè)務(wù)在學(xué)生同期在讀人數(shù)、累計(jì)就讀人次、學(xué)習(xí)中心數(shù)量等方面均保持快速發(fā)展態(tài)勢(shì)，未來(lái)公司將持續(xù)助力大語(yǔ)文發(fā)展?！备鶕?jù)最新公告信息，2018年1-9月中文未來(lái)營(yíng)收為1.16億元，凈利潤(rùn)0.55億元，已經(jīng)接近完成2018年度的業(yè)績(jī)承諾目標(biāo)。這個(gè)增速是可怕的，實(shí)現(xiàn)路徑之前已經(jīng)討論了，未來(lái)更高的業(yè)績(jī)承諾能否實(shí)現(xiàn)，還需要拭目以待。

為什么是語(yǔ)文？

第三點(diǎn)在研哥看來(lái)才是最根本的：為什么是語(yǔ)文？可以從三個(gè)層面來(lái)看：

1、國(guó)家層面：2016年7月1日，習(xí)總書(shū)記在慶祝中國(guó)共產(chǎn)黨成立95周年大會(huì)上指出“要堅(jiān)持道路自信、理論自信、制度自信，最根本的還有一個(gè)文化自信”。語(yǔ)文是文化自信的承載手段，從國(guó)家層面凸顯了語(yǔ)文的價(jià)值，是其他學(xué)科不具備的。這是大勢(shì)，其他一切都是順勢(shì)而為。

2、教育層面：語(yǔ)文是學(xué)科之母，是基礎(chǔ)教育的基礎(chǔ)，中小學(xué)語(yǔ)文部編教材已全面推行，其中增加了大量傳統(tǒng)文化內(nèi)容，未來(lái)高考將推行全國(guó)統(tǒng)一命題，新高考的區(qū)分度也主要在語(yǔ)文，所以才有“得語(yǔ)文者得高考”一說(shuō)。同時(shí)，我們都知道教培行業(yè)集中度低，小散亂弱特征顯著，新東方和好未來(lái)兩巨頭的成功路徑已經(jīng)很難拷貝，但是有一點(diǎn)非常清晰：核心是賽道，大賽道才能成就大公司。語(yǔ)、數(shù)、外三大學(xué)科，新東方定位英語(yǔ)，好未來(lái)定位數(shù)學(xué)，只有語(yǔ)文還有可能產(chǎn)生教育巨頭。

3、文化層面：在弘揚(yáng)文化自信的大背景下，《中國(guó)詩(shī)詞大會(huì)》、《見(jiàn)字如面》、《朗讀者》等傳統(tǒng)文化類(lèi)電視節(jié)目紛紛涌現(xiàn)和走紅。所以，語(yǔ)文不僅是一門(mén)學(xué)科，更是傳統(tǒng)文化的載體和根基，可以自然衍生出巨大的文化價(jià)值，這樣才有可能擊穿細(xì)分市場(chǎng)的天花板，至少是有更廣闊的想象空間。

然而，語(yǔ)文培訓(xùn)沒(méi)有那么好做，一方面是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)也隨著熱度升級(jí)，可以分成三類(lèi)：

第一類(lèi)是全科巨頭，即好未來(lái)和新東方，好未來(lái)在2018年3月推出大語(yǔ)文課程，新東方在2018年暑假落地大語(yǔ)文課程，他們的優(yōu)勢(shì)是全科、品牌好、用戶(hù)基數(shù)大、資金實(shí)力強(qiáng)，劣勢(shì)是在語(yǔ)文領(lǐng)域沒(méi)有主創(chuàng)產(chǎn)品和課程體系，所以只能跟進(jìn)“大語(yǔ)文”這個(gè)熱門(mén)品類(lèi)，主要策略是強(qiáng)化交叉銷(xiāo)售甚至報(bào)送，在原有龐大用戶(hù)數(shù)量基礎(chǔ)上做轉(zhuǎn)化，推動(dòng)大語(yǔ)文項(xiàng)目的在讀人數(shù)快速上量。

第二類(lèi)是區(qū)域性龍頭，如北京的高思和廣州的卓越，2012年高思在竇昕任職期間推出了“思泉大語(yǔ)文”體系，卓越在2014年推出了“卓越大語(yǔ)文”體系，他們的優(yōu)勢(shì)是把區(qū)域市場(chǎng)做深做透，在當(dāng)?shù)負(fù)碛辛己每诒?，推出大語(yǔ)文項(xiàng)目較早，有一定經(jīng)驗(yàn)和師資的積累，而且獲得了資本市場(chǎng)的認(rèn)可（接近IPO），資金實(shí)力不弱，主要策略是將大語(yǔ)文作為一個(gè)重點(diǎn)項(xiàng)目發(fā)展。

第三類(lèi)是專(zhuān)業(yè)語(yǔ)文培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，例如以直營(yíng)模式為主的中文未來(lái)（立思辰）和陽(yáng)光喔，還有以加盟模式為主的蘇州小荷（900+）、青島金筆（數(shù)百家）、武漢小桔燈（1300+）、北京旭日弘文（1200+）等，但大部分以作文為主，缺少完整的課程體系，最關(guān)鍵是加盟學(xué)校的教學(xué)質(zhì)量不可控，加盟費(fèi)收入低，通常是每年萬(wàn)元左右，也很難抽到流水，導(dǎo)致業(yè)績(jī)體量和增速都有問(wèn)題。

另一方面，語(yǔ)文的教與學(xué)都有其自身規(guī)律，需要長(zhǎng)度（長(zhǎng)期積累）x 寬度（從學(xué)科價(jià)值到文化價(jià)值）x 高度（政府認(rèn)可和江湖地位），這樣才能逐步形成教培行業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力——產(chǎn)品力。

研哥總結(jié)過(guò)產(chǎn)品力版本的“蹺蹺板理論”：產(chǎn)品力在你這一頭，另外那一頭是市場(chǎng)，支點(diǎn)意味著能用的資源和杠桿，產(chǎn)品力越強(qiáng)，支點(diǎn)就離你越近，能用的杠桿就越高，發(fā)展速度就越快。

我們?cè)谧鼋逃顿Y項(xiàng)目初判時(shí)提出了“三點(diǎn)支撐模型”：人、產(chǎn)品、市場(chǎng)。這三點(diǎn)都具備的才能算是真正好的教育項(xiàng)目，投資行業(yè)的套話“投資就是投人”，教培市場(chǎng)通常也沒(méi)問(wèn)題，所以一定要重點(diǎn)看產(chǎn)品質(zhì)地。從我們的投資價(jià)值觀來(lái)說(shuō)，教育產(chǎn)品好也是最根本的負(fù)責(zé)任——對(duì)學(xué)生的時(shí)間和家長(zhǎng)的錢(qián)包，而錢(qián)可以再賺，人生卻無(wú)法逆轉(zhuǎn)，產(chǎn)品好才值得在運(yùn)營(yíng)和市場(chǎng)上發(fā)力。如果大家重新審視這個(gè)模型，可以發(fā)現(xiàn)關(guān)鍵兩種要素組合：人+產(chǎn)品、人+市場(chǎng)；產(chǎn)品是人做出來(lái)的，市場(chǎng)也是人打出來(lái)的，教培行業(yè)最重要的資源是人，人力資源是戰(zhàn)略性資源，沒(méi)有人什么都做不成。更為根本性的是，語(yǔ)文教學(xué)的核心也是立足于解決人的問(wèn)題，從而解決文的問(wèn)題，這才是這正的人文素養(yǎng)教育。

【作者簡(jiǎn)介】

詹研，源力資本合伙人，專(zhuān)注素質(zhì)教育領(lǐng)域的股權(quán)投資，擅長(zhǎng)戰(zhàn)略與風(fēng)險(xiǎn)控制。曾任職于安邦保險(xiǎn)集團(tuán)和泰康資產(chǎn)，擁有豐富的股權(quán)投資和資產(chǎn)管理經(jīng)驗(yàn)。歡迎聯(lián)系微信同手機(jī)：13810427385

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