芥末堆 怡彭 11月28日 報(bào)道

11月27日，光大證券首席分析師劉凱在“新浪2017中國(guó)教育盛典—投資峰會(huì)”上對(duì)《2017中國(guó)教育行業(yè)投資報(bào)告》進(jìn)行了解讀。他認(rèn)為，目前教育行業(yè)的證券化呈現(xiàn)整體加速的趨勢(shì)，從不同的交易市場(chǎng)來(lái)看，A股教育股的估值呈現(xiàn)普遍下降，美股則越發(fā)受到追捧。

教育行業(yè)狀況淺析

在《2017中國(guó)教育行業(yè)投資報(bào)告》中，對(duì)不同年齡段的教育賽道進(jìn)行了分析：

• 0-6歲：幼兒園資產(chǎn)前景良好，在線外教課的商業(yè)模式漸起。尤其是在線外教的龍頭機(jī)構(gòu)營(yíng)收已進(jìn)入爆發(fā)期，在B端的幼兒園服務(wù)中，輕資產(chǎn)模式助力它們?cè)谌珖?guó)范圍跑馬圈地；

• 6-18歲：課外培訓(xùn)需求爆發(fā)，教育信息化+AI方興未艾。三四線城市的班課模式被看好，人工智能也將在教育行業(yè)率先破局；

• 18歲+：職教培訓(xùn)賽道眾多，在線教育價(jià)值凸顯。劉凱認(rèn)為C端在線職業(yè)教育的接受度在日益提升，其中IT 培訓(xùn)未來(lái)3年將有望保持25-30%復(fù)合增長(zhǎng)；

報(bào)告認(rèn)為，教育行業(yè)各細(xì)分領(lǐng)域的龍頭股及掛牌公司非常值得關(guān)注：

• （1）k12課外培訓(xùn)行業(yè)：好未來(lái)、新東方、科斯伍德（并購(gòu)龍門教育）、高思教育、四季教育、瑞思學(xué)科教育、佳一教育；

• （2）職業(yè)教育行業(yè)培訓(xùn)：華圖教育、達(dá)內(nèi)科技、文化長(zhǎng)城（并購(gòu)翡翠教育）、開(kāi)元股份、百洋股份（并購(gòu)火星時(shí)代）、傳智播客；

• （3）幼教行業(yè)：威創(chuàng)股份、億童文教、朗朗教育、金寶威；

• （4）toB教育信息化行業(yè)：全美在線、新道科技、頌大教育、華騰教育、網(wǎng)龍；

• （5）toC在線教育行業(yè)：新東方網(wǎng)；

• （6）留學(xué)和游學(xué)行業(yè)：新東方、世紀(jì)明德、培諾教育；

• （7）學(xué)歷教育行業(yè)：楓葉教育、成實(shí)外教育、民生教育、宇華教育、新高教集團(tuán)、博實(shí)樂(lè)、海亮教育等。

三個(gè)問(wèn)題解讀A股教育股估值“雪崩”

在演講中劉凱表示，他和他的團(tuán)隊(duì)曾判斷2016年會(huì)是教育行業(yè)資產(chǎn)證券化的元年。從過(guò)去近兩年的發(fā)展來(lái)看，這一判斷正在逐漸兌現(xiàn)。

從目前各個(gè)市場(chǎng)的狀況來(lái)看，A股市場(chǎng)的教育股市盈率平均為44倍左右，美股最高為61，港股為27。新三板和并購(gòu)市場(chǎng)則分別為22和14。在幾年前，美股企業(yè)紛紛退市尋求國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的高估值，但現(xiàn)如今美股的表現(xiàn)反而更好。新東方、好未來(lái)雙巨頭的存在，也有著標(biāo)桿作用。

在梳理所有已IPO及新三板掛牌的企業(yè)后，劉凱和其團(tuán)隊(duì)給出的判斷是：教育行業(yè)是一個(gè)重度垂直、重度細(xì)分的行業(yè)，僅僅在6—18歲非學(xué)歷體系線下培訓(xùn)的To C賽道上，就誕生了兩家近千億市值的上市公司。未來(lái)很多其他的幾十個(gè)細(xì)分賽道都會(huì)產(chǎn)生出來(lái)過(guò)百億、近千億的上市公司。

但從國(guó)內(nèi)的A股市場(chǎng)來(lái)看，今年只有中國(guó)茅臺(tái)、中國(guó)平安等約10%的大市值股票實(shí)現(xiàn)了增長(zhǎng)，絕大部分公司出現(xiàn)了市值下跌，許多A股上以教育為主業(yè)的上市公司明年的PE甚至將會(huì)下降至二十倍左右。

“這個(gè)市值有多低呢？許多并購(gòu)案例都能有30倍。”劉凱說(shuō)。

目前A股上教育業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)主要業(yè)務(wù)的公司大多通過(guò)收購(gòu)轉(zhuǎn)型而來(lái)。而劉凱用三個(gè)問(wèn)題解釋了A股教育股市值走低的原因。

• IPO已成常態(tài)化趨勢(shì)，利潤(rùn)體量超過(guò)3000萬(wàn)的企業(yè)的最優(yōu)選擇一定是去IPO，沒(méi)有硬傷的超過(guò)3000萬(wàn)的企業(yè)一定去IPO，為什么要做上市公司？

• 90%的細(xì)分行業(yè)標(biāo)的資產(chǎn)賣給上市公司，度過(guò)業(yè)績(jī)承諾期三年之后，第四年業(yè)績(jī)都有下滑。如何讓人相信你會(huì)是繼續(xù)增長(zhǎng)的10%？

• 如何實(shí)現(xiàn)上市公司董事長(zhǎng)與管理層之間有很好的利益綁定？

劉凱認(rèn)為，這樣的三個(gè)待解難題是A股教育股表現(xiàn)大幅下滑的重要原因，而從另一個(gè)角度來(lái)看，市場(chǎng)也在越發(fā)理性