【編者注】：本文由尚友網(wǎng)副總裁張超供稿，尚友網(wǎng)為主打留學(xué)DIY平臺，去除原留學(xué)模式中兩端收錢方式，主打“零中介”。希望通過服務(wù)將過去的信息不對等的壁壘打掉，從而最大限度提升整個留學(xué)申請過程的透明度。文中觀點不代表芥末堆觀點。

登陸納斯達克是每個中國企業(yè)家的夢想，那里曾經(jīng)被某些投行描述為“流著奶和蜂蜜的地方”, 20年前，新東方成立，7年前，新東方在美國上市，雖然俞敏洪經(jīng)常說后悔上市，但仍然阻擋不了眾多教育培訓(xùn)類公司前仆后繼爭取上市，包括學(xué)而思，學(xué)大，正保，弘成，雙威，中國教育集團，ATA，諾亞舟，安博、環(huán)球雅思等教育公司相繼在美國上市， 其中中國教育集團、雙威被迫退市，雙威更是成為在美上市公司的中概股笑柄, 因為和董事會有爭議，其CEO竟然將大部分資產(chǎn)擅自轉(zhuǎn)移，直接造成了當年中概股的雪崩；安博通過購買一大堆想上市的中小型優(yōu)質(zhì)教育公司登陸納斯達克，但2013年因為業(yè)績持續(xù)下滑和無法按時提交年報，被停牌。另外，環(huán)雅被培生集團收購。可以說，現(xiàn)在表現(xiàn)差強人意的只有新東方、學(xué)而思和正保。而目前在國內(nèi)A股市場，昂立和新南洋的重組方面被證監(jiān)會否決，近日已經(jīng)開始申購的全通教育，除了當年借殼上市但后來退市的科利華，仍沒有真正的教育培訓(xùn)類上市公司。

在教育培訓(xùn)行業(yè)上市的熱潮中，作為教育培訓(xùn)行業(yè)，尤其是國際教育領(lǐng)域中增長最快速的部分留學(xué)中介也得到了部分資本的青睞，開始籌備到美國上市。 資本給了兩個公司機會，也同時也葬送了這兩個公司成為行業(yè)霸主的可能。

國內(nèi)第一個尋求上市的留學(xué)中介機構(gòu)是A機構(gòu)。A機構(gòu)是中國最早從事留學(xué)中介的機構(gòu)之一，也是最早獲得教育部留學(xué)中介資質(zhì)的機構(gòu)之一，其創(chuàng)始人L先生也是最早重視互聯(lián)網(wǎng)營銷和最早進行全部擴張的人。911后，A機構(gòu)敏銳察覺到赴美國簽證難度帶給美國留學(xué)的影響，抓住澳大利亞市場崛起的機會，并且迅速成長，在重視網(wǎng)絡(luò)營銷、分公司擴張以及內(nèi)部管控方面都走到了當時行業(yè)的前列， 把競爭對手遠遠拋在后面?？梢哉f2005-2008年的A機構(gòu)很像戰(zhàn)國末期的秦國，大有統(tǒng)一六國之勢，那個時候中小中介機構(gòu)很害怕A機構(gòu)。A機構(gòu)在這個節(jié)骨眼上開始準備到美上市，因為想財報做得漂亮點，所以極大壓縮了成本，尤其是營銷和人力的成本，在市場份額近15%的情況下沒有乘勝追擊，造成很大的人員流失，結(jié)果給金吉列、啟德、新通等機構(gòu)可乘之機，快速擴張步伐和吸納人才，迅速有了規(guī)模，等A機構(gòu)籌備了一段時間，發(fā)現(xiàn)無法上市之后，市場的黃金機會已經(jīng)失去，痛失留學(xué)中介市場第一的地位，目前雖然實力尚存，但在這局部卻已失去了先機。

繼A機構(gòu)之后，E機構(gòu)成為第二個有希望上市的公司。E機構(gòu)是典型的南方企業(yè)，從廣州起家，從2005年開始，依靠專業(yè)的服務(wù)和教育展營銷在中國快速崛起，2011年成為中國留學(xué)中介市場的第一名，市場份額大約在12%。E機構(gòu)剛開始希望通過傍大款的方式曲線上市，和某方進行了長達若干月的并購談判，但談判最終破裂。 后來，一家PE投資作為PE投資5000萬美元進入E機構(gòu)，此時E機構(gòu)估值大約為2億美金，市盈率大約為20。這件PE入股的2011年，實際上是中國留學(xué)服務(wù)行業(yè)和E機構(gòu)的最高峰，2012年開始，中國留學(xué)服務(wù)行業(yè)整體增長開始平緩，而E機構(gòu)因為治理架構(gòu)、業(yè)務(wù)特性等原因很難滿足資本對增長的需要，據(jù)傳已經(jīng)放棄了近期上市的準備。而且因為上市準備對管理的要求大大提高，管理層耗費了大量的時間和精力在上市的準備上，部分造成了管理層的動蕩和業(yè)績的放緩。

除了A機構(gòu)和E機構(gòu)，還有太傻、學(xué)美、威久等公司尋求上市，其中太傻后來以近1億美金的價格賣給了國內(nèi)A股上市公司華聞傳媒，學(xué)美和威久因為規(guī)模和留學(xué)服務(wù)市場的變化沒有見到任何和上市有關(guān)的動作。

反思留學(xué)中介的上市之路，似乎只要準備上市，就要倒霉。其實留學(xué)中介這個行業(yè)的企業(yè)本就無法或者很難上市。主要是因為：

第一、留學(xué)中介有商業(yè)模式上的問題：

1. 留學(xué)中介屬于一次性購買。在彼得林奇給投資者的忠告里說“永遠不要購買一次性購買性質(zhì)公司的股票“。雖然越來越多的中國家長有錢送孩子出國，但因為中國一個孩子的政策，基本上沒有重復(fù)購買行為。雖然服務(wù)的口碑有一定的影響，但絕大部分客戶需要市場推廣的行為來不斷獲取，而隨著資源獲取成本越來越高，必然造成利潤率下降。

2. 留學(xué)中介過于依賴人。一般來說，澳大利亞的顧問一年最多可以處理150個案例，美國的顧問不超過80個，其他國家介于這兩者之間。為了增加業(yè)務(wù)量，必須增加咨詢顧問和文案顧問的數(shù)量。 而且隨著中國學(xué)生和家長對服務(wù)水平的要求越來越高，雖然很多公司建立了CRM系統(tǒng)，局部提高了效率，但因為留學(xué)中介公司的知識和支撐系統(tǒng)以及培訓(xùn)系統(tǒng)還不夠完善，員工的培養(yǎng)，尤其是美國咨詢顧問的培養(yǎng)還在依賴傳統(tǒng)的師傅帶徒弟的方式，所以培養(yǎng)速度很慢。同時，因為優(yōu)秀的咨詢顧問因為誘惑和經(jīng)濟的壓力流動很快。所以導(dǎo)致勞動生產(chǎn)率下降。

3. 2013年出國留學(xué)的學(xué)生大約有50萬人，其中通過留學(xué)中介辦理的比例大約為25%，按照每個學(xué)生平均花費3萬（包括國外傭金），整個留學(xué)中介市場規(guī)模在75億左右，而且隨著類似各種類型第三方平臺和論壇的興起，DIY的學(xué)生比例會越來越大，即使出國留學(xué)學(xué)生每年以大約15%的速度增長，這么小的市場容量對于資本市場來說吸引力不大。

第二、留學(xué)中介的法律困境。

留學(xué)中介的運營需要教育部的中介資質(zhì)，但這個資質(zhì)只能在某一特定城市經(jīng)營，如果不在這個城市或者省份，需要單獨申請資質(zhì)。但在實際操作的過程中是不可能的，例如某一個中介在北京有留學(xué)資質(zhì)，如果想到上海，就必須申請上海當?shù)氐囊粋€留學(xué)牌照，但上海市教委根本就不批出新的牌照，即使申請也沒有用。所以造成實際上絕大部分合法留學(xué)中介機構(gòu)在外地的分公司都不符合教育部的有關(guān)規(guī)定，在某種程度上是非法的。很多留學(xué)中介也同時從事留學(xué)培訓(xùn)業(yè)務(wù)，也存在這個問題。例如北京培訓(xùn)的牌照是各區(qū)教委批的，不是某一個區(qū)教委批就可以，到任何一個區(qū)就要申請單獨的培訓(xùn)牌照。到外地運營都有這樣的法律風(fēng)險。

在上市的過程中，問題更加嚴重。因為留學(xué)資質(zhì)不能有外資，而如果想例如在美國上市，上市的主體必須是外資，而外資就注定沒有可能獲得留學(xué)中介資質(zhì)。變通方式就是只能采取一種叫做VIE的結(jié)構(gòu)，也就是國內(nèi)的法人主體不變，在國外（往往是維珍群島或者開曼群島）的法人主體和國內(nèi)的法人主體簽訂協(xié)議，但這種協(xié)議是不受中國法律保護的。雙威國內(nèi)的法人代表將其屬下的學(xué)校在沒有得到國外董事會批準的情況下轉(zhuǎn)給第三方就是這個原因。所以往往采取VIE結(jié)構(gòu)，在資本市場會有一定的質(zhì)疑。如果公司很大，潛力足夠，這點質(zhì)疑不會太阻礙上市，但留學(xué)中介本身市場就不大，增長潛力有限，VIE結(jié)構(gòu)會阻礙外國投資者尤其是機構(gòu)投資者認購股票的信心。

第三、留學(xué)中介的道德困境。

留學(xué)中介如果在美國上市，美國投資者將會以美國人的道德標準看待留學(xué)中介的發(fā)展?jié)摿?。但實際上，在運營的過程中，無論是主觀和被動，留學(xué)中介和申請及簽證的假材料有很大的關(guān)系。另外，很多留學(xué)中介代替學(xué)生寫文書，這在中國文化里面是沒有太大的問題，但在西方看來，這就是作弊。一旦被國外媒體例如紐約時報等盯上，上市公司將面臨很大的風(fēng)險，從這個角度上來說，現(xiàn)在的上市公司如果有留學(xué)中介業(yè)務(wù)，也會面臨不小的風(fēng)險。另外，留學(xué)中介有一部分收入來自于學(xué)校的傭金，這在英澳等國家屬于標準的做法，但在美國，實際上演化成為一種政治行為。例如加州大學(xué)是公立大學(xué)，資金來自于加州的納稅人，每招一個國際學(xué)生，實際上在這個學(xué)生身上是虧錢的，結(jié)果如果學(xué)校卻支付一定的傭金給留學(xué)中介，按照美國人的說法這是在買學(xué)生，加州的納稅人是無法接受的，而納稅人就是選民。 所以如果想在美國上市，這種道德困境會影響股價。

第四、留學(xué)中介的財務(wù)困境。

教育行業(yè)往往是預(yù)售款為主，留學(xué)中介也是如此。一個學(xué)生和留學(xué)中介簽署留學(xué)辦理合同，繳納了3萬元錢，但從美國的會計準則來說，這筆錢只有在完成了合同義務(wù)，即按照合同不會發(fā)生退款的時候才可以確認為收入，但實際上，大部分留學(xué)中介合同是包括簽證的，即需要到學(xué)生獲得學(xué)生簽證以后才能確認為收入，所以如果按照權(quán)責(zé)進行賬務(wù)處理時間，留學(xué)中介遠沒有很多人想象那么賺錢。尤其是近些年隨著美國業(yè)務(wù)的增長，這個問題更加嚴重。

在留學(xué)中介上市這個問題上，一方面，留學(xué)中介如果做得好，就有足夠的現(xiàn)金，沒有必要通過上市來解決資金問題。另一方面，如果想要上市，勢必需要花大量的時間來處理賬務(wù)，應(yīng)對資本等種種問題，還需要支付大量的審計等費用，結(jié)果在企業(yè)運營方面不夠?qū)Ｗ?，容易喪失競爭的?yōu)勢。當然，上市是很多企業(yè)家的夢想，也是一種退出機制，也許明知道不合適或者對企業(yè)有傷害，仍然會有人前仆后繼，這也許是老俞說后悔上市的原因吧。

筆者從事留學(xué)中介行業(yè)10幾年的時間，做過文案顧問、咨詢顧問、分公司總經(jīng)理、市場總監(jiān)、事業(yè)部總經(jīng)理以及留學(xué)互聯(lián)網(wǎng)平臺，個人非常認可留學(xué)中介的價值，尤其是優(yōu)秀的留學(xué)中介和咨詢顧問，而且在未來很長時間，留學(xué)中介還會繼續(xù)成長。