21世紀(jì)教育在港交所的股票代碼為1598

芥末堆 紅印兒 5月29日

今天上午9點(diǎn)，香港聯(lián)交所將迎來(lái)今年第二支內(nèi)地民辦教育股——中國(guó)21世紀(jì)教育集團(tuán)（簡(jiǎn)稱“21世紀(jì)教育”）。至此，登陸港股IPO的教育集團(tuán)增至9家，另外仍有7家尚在排隊(duì)中。按每股發(fā)行價(jià)1.13港元計(jì)算，21世紀(jì)教育的全球發(fā)售所得款項(xiàng)凈額約為3.81億港元。截止今日下午4點(diǎn)收盤時(shí)，21世紀(jì)教育的股價(jià)為1.71港元/股，總市值為20.5億港元。

赴港上市浪潮的興起離不開(kāi)政策環(huán)境以及資本市場(chǎng)的共同催化。一方面，2017年新《民促法》的實(shí)施助推一些民辦教育企業(yè)加速完成資產(chǎn)證券化；另一方面，今年4月，深港通和滬港通每日額度擴(kuò)容讓港股市場(chǎng)的流動(dòng)性進(jìn)一步增加。

睿見(jiàn)教育、宇華教育、民生教育、新高教集團(tuán)以及中教控股這五家教育集團(tuán)在2017年先后登陸港股主板，并都在今年保持了較為顯著的股價(jià)漲勢(shì)。截至5月25日，除了民生教育，去年于港股掛牌的內(nèi)地民辦教育集團(tuán)市值均超過(guò)100億港元。 

21世紀(jì)教育于去年10月向港交所遞交了招股書(shū)，為了獲得這張港股IPO的入場(chǎng)券，21世紀(jì)教育跋涉了15年。上市之后，21世紀(jì)教育除了將收購(gòu)幼兒園和K12課外輔導(dǎo)中心，還將在美國(guó)建立一所高校，打通旗下?？茖W(xué)校學(xué)生的升學(xué)路徑。

前景很美好，關(guān)鍵看具體的操作。未來(lái)，我們拭目以待吧。

內(nèi)生增長(zhǎng)為主，打通學(xué)前到高等教育全學(xué)段 

2003年，21世紀(jì)教育在河北省成立石家莊理工職業(yè)學(xué)院。之后自2010年起，通過(guò)建校和收購(gòu)，21世紀(jì)教育逐漸將業(yè)務(wù)延展至學(xué)前教育及K12領(lǐng)域。截至2017年底，21世紀(jì)教育在石家莊市共開(kāi)辦學(xué)校15所，包括1所民辦高校（石家莊理工職業(yè)學(xué)院）、6所K12培訓(xùn)學(xué)校及8所幼兒園。

21世紀(jì)教育現(xiàn)有的15所學(xué)校中，除了2所K12培訓(xùn)學(xué)校是經(jīng)收購(gòu)得來(lái)，其余13所學(xué)校均由21世紀(jì)教育自建成立。也就是說(shuō)，21世紀(jì)教育過(guò)去的發(fā)展以內(nèi)生增長(zhǎng)方式為主。與多數(shù)內(nèi)地民辦教育集團(tuán)類似，學(xué)費(fèi)與住宿費(fèi)是21世紀(jì)教育最主要的營(yíng)收來(lái)源。

根據(jù)招股書(shū)，21世紀(jì)教育在2015財(cái)年、2016財(cái)年和2017財(cái)年的收入分別為1.47億元、1.47億元和1.7億元，對(duì)應(yīng)毛利率為40.7%、46.1%和45%。若與同樣擁有幼兒園到大學(xué)全方位教育體系的宇華教育相比，21世紀(jì)教育和宇華教育在上市前三個(gè)財(cái)年的毛利率相近。

2015-2017年21世紀(jì)教育的收入與毛利情況

雖然21世紀(jì)教育的業(yè)務(wù)覆蓋學(xué)前教育到高等教育全學(xué)段，但截至2017年底，21世紀(jì)教育過(guò)半的收入均來(lái)自石家莊理工職業(yè)學(xué)院，K12培訓(xùn)和幼兒園業(yè)務(wù)的收入分別占21世紀(jì)教育2017財(cái)年總收入的27.1%和17%。 

幼兒園、K12培訓(xùn)及高校業(yè)務(wù)對(duì)總收入的貢獻(xiàn)大小與這三塊業(yè)務(wù)在石家莊市的市場(chǎng)占有率相呼應(yīng)。弗若斯特沙利文的報(bào)告顯示，21世紀(jì)教育的石家莊理工職業(yè)學(xué)校占石家莊市民辦普通?？剖袌?chǎng)份額的8.4%，在石家莊排名第二；K12培訓(xùn)和幼兒園業(yè)務(wù)在石家莊的課外輔導(dǎo)市場(chǎng)與學(xué)前教育市場(chǎng)中分別占有2.8%和1.4%的市場(chǎng)份額，對(duì)應(yīng)市內(nèi)排名第四與第二。

在港股IPO的民辦教育集團(tuán)中，目前只有21世紀(jì)教育在K12階段經(jīng)營(yíng)課外輔導(dǎo)業(yè)務(wù)。21世紀(jì)教育的K12課外輔導(dǎo)以一對(duì)一和小班課的形式進(jìn)行，課程涵蓋小學(xué)到高中的全部常規(guī)科目。與大班課相比，一對(duì)一和小班課的個(gè)性化程度更高，對(duì)于提升用戶的服務(wù)體驗(yàn)進(jìn)而促進(jìn)續(xù)費(fèi)往往有所助力。2015-2017年，21世紀(jì)教育的K12輔導(dǎo)續(xù)費(fèi)率持續(xù)上升，2017年度的續(xù)費(fèi)率達(dá)到55.4%。

如果說(shuō)續(xù)費(fèi)率是衡量輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)的關(guān)鍵指標(biāo)之一，學(xué)校利用率則常用來(lái)考量民辦學(xué)校的辦學(xué)效率。21世紀(jì)教育旗下高校與幼兒園的利用率在2015-2017年呈持續(xù)漲勢(shì)，2017-2018學(xué)年，石家莊理工職業(yè)學(xué)院和21世紀(jì)教育自有幼兒園的利用率分別為98%和98.3%。

接近飽和的學(xué)校利用率意味著現(xiàn)有園所的增值空間相對(duì)有限。除了適當(dāng)提升學(xué)費(fèi)，21世紀(jì)教育打算將更多精力投入到外延式擴(kuò)張上，這其實(shí)也是此次IPO籌資的主要用途。 

借勢(shì)京津冀一體化，挖掘本地市場(chǎng)潛力

自2010年開(kāi)始拓展旗下的學(xué)校網(wǎng)絡(luò)以來(lái)，21世紀(jì)教育幾乎保持著每年新增1-2所學(xué)校的發(fā)展速度。招股書(shū)顯示，21世紀(jì)教育上市所籌約70%的資金將用于收購(gòu)與建校，預(yù)計(jì)到2019年底將以收購(gòu)的方式增設(shè)13所幼兒園和8至10所課外輔導(dǎo)中心。 

在選擇收購(gòu)標(biāo)的時(shí)，21世紀(jì)教育主要瞄準(zhǔn)京津冀一體化地區(qū)。這與21世紀(jì)教育所處的地理位置不無(wú)關(guān)系。弗若斯特沙利文的分析表明，京津冀一體化區(qū)域的學(xué)前教育、課外輔導(dǎo)及高等教育市場(chǎng)有著過(guò)百億甚至千億人民幣的收入規(guī)模。潛在的營(yíng)收空間令21世紀(jì)教育對(duì)于深耕一體化區(qū)域的前景保持樂(lè)觀。

與此同時(shí)，京津冀一體化地區(qū)的K12輔導(dǎo)市場(chǎng)和學(xué)前教育市場(chǎng)目前仍處于相對(duì)分散狀態(tài)。以石家莊市為例，目前尚未有任何品牌對(duì)石家莊市K12輔導(dǎo)市場(chǎng)或?qū)W前教育市場(chǎng)的占有率超過(guò)5%。市場(chǎng)的集中化過(guò)程對(duì)于21世紀(jì)教育來(lái)說(shuō)也將是一個(gè)機(jī)會(huì)。

不過(guò)，機(jī)遇幾乎總與挑戰(zhàn)并存。對(duì)于區(qū)域性市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，競(jìng)爭(zhēng)大多在本地經(jīng)營(yíng)者之間發(fā)生，品牌與口碑往往是爭(zhēng)奪市場(chǎng)的制勝環(huán)節(jié)。加大市場(chǎng)推廣及招生力度是短期內(nèi)易見(jiàn)成效的方法。石家莊理工職業(yè)學(xué)院在2014-2015學(xué)年到2017-2018學(xué)年的學(xué)校利用率從68.8%增至98%，學(xué)生人數(shù)增長(zhǎng)與銷售成本的增加幾乎同步。 

21世紀(jì)教育旗下學(xué)校的利用率

長(zhǎng)遠(yuǎn)看來(lái)，21世紀(jì)教育的K12輔導(dǎo)與幼兒園業(yè)務(wù)均以“新天際”為統(tǒng)一品牌，如何在業(yè)務(wù)擴(kuò)張時(shí)確保教育服務(wù)的質(zhì)量與連貫性將成為一個(gè)無(wú)法回避的挑戰(zhàn)。另外，建立在口碑推介上的用戶獲取方式能否趕上業(yè)務(wù)增長(zhǎng)速度也是亟待跨越的門檻。 

就市場(chǎng)環(huán)境而言，京津冀一體化政策也為21世紀(jì)教育的高等教育業(yè)務(wù)提供機(jī)會(huì)。伴隨經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、企業(yè)業(yè)務(wù)遷入，市場(chǎng)除了對(duì)學(xué)前教育和K12課外輔導(dǎo)的需求增多，對(duì)技術(shù)型人才的需求也在增大。

當(dāng)經(jīng)濟(jì)走向發(fā)生變化時(shí)，以就業(yè)率為重要考量指標(biāo)的高等院校往往反應(yīng)迅速。21世紀(jì)教育旗下的石家莊理工職業(yè)學(xué)院相繼與多家企業(yè)陸續(xù)開(kāi)設(shè)出實(shí)訓(xùn)課程，課程涉及物聯(lián)網(wǎng)、電子商務(wù)等方面。后來(lái)，石家莊理工職業(yè)學(xué)院又推出中等職業(yè)教育課程與非全日制繼續(xù)教育課程。 

截至2017年底，石家莊理工職業(yè)學(xué)院約82.9%的學(xué)生都讀的是大專課程，2015年、2016年及2017年畢業(yè)的大專學(xué)生的就業(yè)率分別約為91.7%、92.2%及91.6%。對(duì)比21世紀(jì)教育研究院發(fā)布的《中國(guó)教育發(fā)展報(bào)告2014》，當(dāng)年高職大專院校畢業(yè)生的初次就業(yè)率約為78.1%。從這一數(shù)據(jù)可以看出，石家莊理工職業(yè)學(xué)院基本跑贏了“大盤”。 

除了區(qū)域性政策，新《民促法》給民辦教育企業(yè)帶來(lái)的影響正在發(fā)酵。河北省人民政府對(duì)現(xiàn)有民辦學(xué)校設(shè)置5年過(guò)渡期，但尚未明確規(guī)定現(xiàn)有民辦學(xué)校選擇登記為營(yíng)利性或非營(yíng)利性學(xué)校的具體辦法。21世紀(jì)教育在招股書(shū)中表示，預(yù)計(jì)將現(xiàn)有及未來(lái)開(kāi)辦和運(yùn)營(yíng)的學(xué)校均登記為營(yíng)利性學(xué)校，這或?qū)⒂绊憣W(xué)校的稅收優(yōu)惠待遇進(jìn)而影響業(yè)績(jī)。 

加速布局海外業(yè)務(wù)，延展上下游產(chǎn)業(yè)鏈

在深耕一體化區(qū)域內(nèi)業(yè)務(wù)的同時(shí)，21世紀(jì)教育還將目光投向海外。出于為學(xué)生提供海外教育通道的考慮，石家莊理工職業(yè)學(xué)院目前已與加拿大、英國(guó)和美國(guó)的六家高等教育機(jī)構(gòu)訂立協(xié)議，探索交換項(xiàng)目和雙學(xué)位課程方面的合作可能。可以想見(jiàn)，國(guó)際化的教育資源對(duì)加強(qiáng)石家莊理工職業(yè)學(xué)院的品牌或有所裨益。 

除此之外，21世紀(jì)教育還計(jì)劃在美國(guó)加州建立并運(yùn)營(yíng)一所寄宿制大學(xué)。實(shí)際上，此次IPO籌資約10%都將用于拓展這項(xiàng)海外業(yè)務(wù)。招股書(shū)顯示，舉辦海外大學(xué)在一定程度上是出于滿足合規(guī)性要求的需要。一旦這所名為L(zhǎng)os Angeles Sainange Institute of Technology的高校如期投入運(yùn)營(yíng)，21世紀(jì)教育就能向相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)一步證明其辦學(xué)的資歷要求。

即便拋開(kāi)合規(guī)性的需求，設(shè)立海外大學(xué)對(duì)于提升21世紀(jì)教育的高等教育業(yè)務(wù)也將有所助力。根據(jù)招股書(shū)，Los Angeles Sainange Institute of Technology將授予工商管理碩士學(xué)位與計(jì)算機(jī)科學(xué)學(xué)士學(xué)位，這將可以與石家莊理工職業(yè)學(xué)院現(xiàn)有的就業(yè)導(dǎo)向課程形成呼應(yīng)。在從美國(guó)當(dāng)?shù)卣惺諏W(xué)生之外，21世紀(jì)教育還計(jì)劃與國(guó)內(nèi)其他高等教育機(jī)構(gòu)設(shè)立交換項(xiàng)目，以豐富學(xué)生來(lái)源。

通過(guò)加強(qiáng)海外業(yè)務(wù)來(lái)鞏固自身辦學(xué)資質(zhì)要求的做法并不新鮮。例如，宇華教育也曾在招股書(shū)中表示，為了盡量符合辦學(xué)資歷要求，會(huì)積極尋求與海外教育機(jī)構(gòu)的合作、投資或收購(gòu)海外教育業(yè)務(wù)，并在香港單獨(dú)設(shè)立附屬公司以管理海外業(yè)務(wù)。

接下來(lái)，在A股IPO監(jiān)管嚴(yán)格、中國(guó)教育機(jī)構(gòu)的美股表現(xiàn)兩極分化的情況下，港股對(duì)內(nèi)地民辦教育企業(yè)的吸引力或?qū)⒊掷m(xù)升溫。隨著越來(lái)越多的民辦教育集團(tuán)掛牌亮相，在資本逐利的驅(qū)動(dòng)下，這些大多從區(qū)域性業(yè)務(wù)起步的上市公司或許很快就將短兵相接。

身處其中的21世紀(jì)教育似乎已經(jīng)考慮好自己未來(lái)的道路，目前看來(lái)，這也是一條很有可能跑通的路徑。當(dāng)然，在海外建立的大學(xué)是否能讓國(guó)內(nèi)家長(zhǎng)買單才是關(guān)鍵。畢竟，隨著中國(guó)雇主對(duì)國(guó)外高校的認(rèn)知水平提高，“外國(guó)的月亮更圓”的時(shí)代將漸漸遠(yuǎn)去。