芥末堆 4月15日 秋曉 報道

美國當?shù)貢r間4月14日早間，做空機構香櫞研究（Citron Research）發(fā)布做空報告，稱跟誰學（GSX.US）虛構了高達70%的營收，應立即停止股票交易并進行內(nèi)部調(diào)查。報告發(fā)出后，跟誰學一度跌超9%。最終收盤價為31.20美元，跌幅0.64%，市值74.46億美元。

香櫞還表示，目前這份報告只是系列報告的第一部分，將會提供更多證據(jù)來證明跟誰學財務造假。

陳向東朋友圈回應

昨晚，跟誰學創(chuàng)始人陳向東在朋友圈多次回應，“如此無恥的報告，我們真的無語了。人和人、人格和人格、聲譽和聲譽、財富和財富、組織和組織就是這樣拉開差距的?！?/p>

跟誰學官方也回應表示，有大量重復此前灰熊做空報告，已經(jīng)被管理層澄清并舉證的內(nèi)容，此外，該做空報告完全不知曉K12課外輔導收入的主要來源為跟誰學旗下品牌高途課堂。

做空機構：跟誰學營收依賴名師，學生地區(qū)多樣化存疑

香櫞在跟蹤了超過20%的跟誰學課堂后認為，其2019年高達70%的收入是虛構的。

報告首先提到，跟誰學的在線教育技術“發(fā)展微弱”，營收依賴明星教師。然而，這些可創(chuàng)造出10倍于行業(yè)生產(chǎn)力的名師沒有名字、沒有合同、也從未出現(xiàn)在任何網(wǎng)站及商業(yè)計劃中。 

報告其次提到，跟誰學缺乏多樣化學生基礎。 證據(jù)為，2020年第一季度，武漢及周邊地區(qū)學生占跟誰學學生總數(shù)的近50%。疫情期間，跟誰學為武漢學生提供了大量免費課程，導致其收入出現(xiàn)問題。

此外，報告指出，跟誰學將同一課程多次計入以造假數(shù)據(jù)。香櫞對付費課程的實際學生人數(shù)進行了直接追蹤：從18個課程中的47萬多條評論篩選出了3萬4千個ID，而其中只有2萬7千個是唯一的，這意味著其中一定比例的用戶同時購買了兩門或多門課程。

香櫞將此樣本的收入推算到其余未跟蹤的課程，得出跟誰學2020年第一季度K12收入為3.16億元人民幣，此數(shù)據(jù)與財報中19年第四季度的7.73億元收入相比差了60%?？紤]到2019年四個季度中，跟誰學每個季度的收入幾乎均翻了一番，香櫞推斷2019年的營收多報率可能高達70%。

另外，報告出示了課程群組中的相同評論截圖，指出跟誰學在微信群組中植入虛假學生，大約有80%用戶是虛構的。而基于跟誰學在技術層面不支持雙向通信，報告推斷其50%的在線課程實為錄播。 

圖片來源：香櫞研究做空報告

數(shù)據(jù)方面，跟誰學的中國信貸報告和SEC文件顯示的凈利潤差異75%，這再次遭到香櫞質疑。香櫞在研究了F-1和20-F文件后稱其管理層在撒謊。

20-F文件的F-47頁顯示，跟誰學在2017年與子公司處置相關的估值備抵減少了600萬人民幣，“600萬人民幣的價值減記并不是無關緊要的”，而香櫞不相信，跟誰學與子公司之間“微不足道”的交易致使了高達75%的凈利潤差異。

跟誰學多次回應做空 ，陳向東朋友圈做出回應

自瑞幸咖啡作假引發(fā)中概股信任危機以來，跟誰學兩度遭機構做空引發(fā)爭議。在近期的媒體發(fā)布會和投資者電話會議上，跟誰學也對香櫞做空的相似問題做出回應。

收入高增方面，陳向東曾從成本結構與低獲客成本兩方面進行解釋。陳向東表明，跟誰學利潤最核心變化在于研發(fā)費用R&D。跟誰學早期研發(fā)費用占公司營收的60%，2017、18年間下降至18%。而2019年，跟誰學收入規(guī)模漲了400%，研發(fā)費用仍然漲了3倍，占比卻相應下降了8個點。

“R&D的占比下降而導致的規(guī)模經(jīng)濟產(chǎn)生的規(guī)模效益，那利潤量就起來了，幾個百分點不都是利潤么。所以我們把可能的利潤拿出來做市場投放和品牌，這樣能帶來新一年繼續(xù)的高速增長，這個邏輯其實不難，”陳向東說。 

獲客成本問題上，陳向東明確，2018年公司利用微信紅利沉淀了接近1億用戶，這些用戶幫忙打磨了團隊和經(jīng)營模型，為跟誰學聚焦起到了很大作用。而后續(xù)跟誰學重點仍將放在主講、輔導、銷售和運營環(huán)節(jié)。

目前，陳向東透露其在線大班“每個班的同期續(xù)班率都在提升”；小學階段增長速度飛快，“上個季度是百分之幾百”。 

此外，跟誰學還曾詳細回應了數(shù)據(jù)作假的問題。 

香櫞發(fā)布做空報告后，陳向東本人就刷單在朋友圈作出回應，稱2015年跟誰學尚以O2O平臺為主，“確有極少一部人入駐跟誰學的老師和機構為了排名靠前進行刷單”，但當時已對涉事老師和機構進行處罰處理。

灰熊做空報告曾指出，跟誰學利用北京優(yōu)聯(lián)環(huán)球教育公司（又稱“家長家”）來從其利潤表中轉出部分銷售費用的公司，應被確認的費用比實際披露的要大得多。 

對此陳向東回應稱，2016年財務預警后，跟誰學檢討5大事業(yè)部和5個板塊中心業(yè)務過多，決定關閉3個To B業(yè)務，拆分兩家To B公司成為獨立公司：百家視聯(lián)科技有限公司（又稱“百家云”）和百家云圖科技有限公司（又稱“天校”）。當時，公司向每個拆分公司提供了300萬元人民幣補貼，而陳向東個人還向天校提供了700萬資金。

“我們不僅沒有往這些公司里所謂的通過它做虧損、拿利潤，實際上是跟誰學給了他們一定支持、一定啟動資金，并且我本人每家公司也做了一定的投資。”陳向東說。

投資人電話會議中，跟誰學再次強調(diào)2019年與百家視聯(lián)和百家云圖沒有發(fā)生任何交易。2019年向家長家凈支付的300萬金額為采購金額，占公司全年各成本費用加總的0.16%。“是我們向其支付采購款，而非由優(yōu)聯(lián)環(huán)球向我們輸送利潤，與做空報告是完全相反的方向?！鄙蜷Q。

跟誰學2019全年營收21.15億元，連續(xù)5個季度增長超400%

根據(jù)財報，2019財年跟誰學全年營收21.15億元，同比增長432.3%；凈利潤為2.27億元人民幣，而去年同期為1965萬元人民幣，同比增長1050.3%；總付費人次達到274.3萬，同比增長257.6%。

芥末堆梳理往期財報發(fā)現(xiàn)，跟誰學營收已經(jīng)連續(xù)5個季度增長超過400%，毛利率達75.4%，凈利潤超過13%。

目前，跟誰學的主營業(yè)務包括跟誰學、高途課堂、成蹊商學院、金囿學堂和微師五個模塊，其中高途課堂是跟誰學K12業(yè)務的主要營收來源。

高途課堂采用“雙師教育”的在線大班授課形式，即每個班配備一名主講教師和多名輔導員，依賴名師效應。財報披露，截至2019年12月31日，跟誰學有232名講師，包括176名專職講師和56名專職簽約講師，以及3736名輔導員。前10名講師授課的課程中分別創(chuàng)造36.3%的總凈收入。

在第三季度財報會上，跟誰學透露小學業(yè)務增長最快，超過800%，小學業(yè)務將是公司重點發(fā)展的業(yè)務。第四季度財報會顯示，小學業(yè)務的營收同比增長了894％。該業(yè)務依舊處于跟誰學的戰(zhàn)略地位。 

學生獲取方面，跟誰學CFO沈楠曾在財報會上介紹，2018年披露的學生數(shù)量實為報名49元和99元以上課程的學生，而2019年加入了報名參加免費和9元課程的學生。“公司這樣做的原因是這個市場仍然處于發(fā)展初期，其實沒有辦法確定哪類課程才是（推動公司業(yè)績的）最有效課程。”沈楠提到。而算上所有課程的報名學生數(shù)，跟誰學的營銷效率“其實是非常高的”。

此前的財報會議上，跟誰學提到了疫情之下的課程策略：跟誰學在多個平臺上推出了三款直播課程，這三款課程報名學生轉化為付費用戶的程序是用戶報名免費課程—>決定是否報名低價課程—>決定是否報名常規(guī)價格課程。這三款直播課已吸引了1500萬名學生報名。 

“這個過程比我們常規(guī)的9元直播課程用戶直接轉化為常規(guī)價格課程用戶多一個步驟，所以我們預計這三款課程的用戶轉化率要低很多?！标愊驏|提到。

陳向東在媒體溝通會上表示，教學教研方面，在名師創(chuàng)收占比仍然較高的情況下，跟誰學已持續(xù)推進教學教研標準化、創(chuàng)新化，如小學段的課件正加大動漫、動畫互動設計。他透露，2020年底，技術、內(nèi)容產(chǎn)品人員將超2000，甚至2200。 

“只要教學質量優(yōu)秀、機構組織效率高、機構運營成本低，一家教培機構就能成功?！标愊驏|曾在GET2017分享。