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什么時(shí)候誕生新職教獨(dú)角獸公司，就商業(yè)結(jié)果而言，它意味著賽道教培公司提供足夠大體量的商業(yè)服務(wù)：它的營(yíng)收、利潤(rùn)體量需要達(dá)到（一級(jí)/二級(jí)）市場(chǎng)認(rèn)可的水平。

要達(dá)到商業(yè)結(jié)果，還需考慮影響其達(dá)成速度的因素：市場(chǎng)環(huán)境產(chǎn)生了什么變量，推動(dòng)賽道某個(gè)具備“代表性”公司進(jìn)入獨(dú)角獸體量的歷程（行業(yè)延后/消極因素暫不展開(kāi)；更具體的團(tuán)隊(duì)與產(chǎn)品因素不展開(kāi)）。

首先是商業(yè)結(jié)果要達(dá)到怎樣的程度？

不妨先看現(xiàn)有的上市頭部教培公司是如何被二級(jí)市場(chǎng)定價(jià)。簡(jiǎn)單說(shuō)明一下，（靜態(tài)）市盈率PE（LYR）是二級(jí)市場(chǎng)每股價(jià)格/每股盈利（按去年年報(bào)數(shù)據(jù)）的數(shù)值，一般數(shù)值越高，代表投資者對(duì)公司預(yù)期樂(lè)觀。動(dòng)態(tài)市盈率PE（TTM）是基于PE（LYR），再納入對(duì)未來(lái)預(yù)期增長(zhǎng)率及增長(zhǎng)年限因素。一般而言，預(yù)期增長(zhǎng)率越高，動(dòng)態(tài)市盈率將比PE（LYR）低。市盈率估值法一般用于盈利相對(duì)穩(wěn)定、受周期影響小的行業(yè)/企業(yè)，比如教培公司好未來(lái)，新東方。

（靜態(tài)）市銷率PS（LYR）是二級(jí)市場(chǎng)每股價(jià)格/每股銷售額（按去年年報(bào)數(shù)據(jù)）的數(shù)值，動(dòng)態(tài)市盈率PE（TTM）與其關(guān)系，可參照PE（LYR）與PE（TTM）。市銷率估值法一般用于營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)定、持續(xù)增長(zhǎng)，可能尚未盈利的公司估值，比如跟誰(shuí)學(xué)、新東方在線。

盈利相對(duì)穩(wěn)定的教培公司估值模型：

好未來(lái)、新東方的PE（TTM）與市值

參照廣證恒生整理的數(shù)據(jù)，可以看到，好未來(lái)2010年上市后PE(TTM)在75，在2011年與2016年年末保持較平穩(wěn)，在25-50之間。2017年~2018年P(guān)E(TTM)達(dá)100上下，2019年末至今保持在較高的300倍左右。與之對(duì)應(yīng)的是好未來(lái)市值表現(xiàn)：2011~2015年期間保持較平穩(wěn)的100億元及以下。在2016~2018年總體上升的市值，從不到500億元到1500億元，以及2019年末至今持續(xù)上升的市值，現(xiàn)已超過(guò)2000億元。

新東方2006年上市，其2010年P(guān)E（TTM）約為45，在2012年之前保持下降趨勢(shì)至20。2014年到2017年P(guān)E（TTM）值保持相對(duì)平穩(wěn)上升，從20到50，2018年保持上升態(tài)勢(shì)，至PE（TTM）達(dá)70。2019年回落至40左右。與之對(duì)應(yīng)的是新東方二級(jí)市場(chǎng)的市值：2010~2015期間保持較平穩(wěn)的200億元市值，后至2018年上半年接近1000億元。2019年市值回落至不到600億元，2020年初上升至1400億元。

營(yíng)收穩(wěn)定、持續(xù)增長(zhǎng)，可能尚未盈利/初步盈利的教培公司估值模型：

跟誰(shuí)學(xué)、新東方在線的PS（TTM）與市值

跟誰(shuí)學(xué)、新東方在線均在2019年上市。它們?cè)诙?jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)，可以為相對(duì)“早期”/成長(zhǎng)型教培公司估值模型（比如本文探討的新職教公司估值）提供更接近的數(shù)值參考。

跟誰(shuí)學(xué)上市后半年P(guān)S（TTM）保持在20-25之間，2020年初上升至35-40之間。對(duì)應(yīng)的是跟誰(shuí)學(xué)2020年初市值從此前較平穩(wěn)的180億元，快速上升至600~700億元之間。

新東方在線上市后PS（TTM）保持在10-15，2020年初上升至20-25，對(duì)應(yīng)市值在2020年從去年較平穩(wěn)的100-150億元，到250-300億元。

職教品類教培公司估值模型/數(shù)據(jù)：

中公教育、中國(guó)東方教育，均在2019年上市。兩家公司分別成立于1999、1998年，具備較長(zhǎng)的教培歷程，盈利模式清晰、盈利相對(duì)穩(wěn)定。用PE（TTM）來(lái)看，它們最新數(shù)值分別為84、30。對(duì)應(yīng)的市值分別為：1510億元、283億港元。

新職教估值模型推算：要達(dá)到什么體量，獨(dú)角獸公司誕生？

基于上面6家教培公司二級(jí)市場(chǎng)估值模型與經(jīng)營(yíng)狀況（可見(jiàn)關(guān)聯(lián)財(cái)報(bào)），可初步推算新銳新職教公司進(jìn)階獨(dú)角獸體量的商業(yè)數(shù)據(jù)：

1）假設(shè)新職教公司經(jīng)營(yíng)模型相對(duì)穩(wěn)健，盈利穩(wěn)定且增長(zhǎng)，那么按照PE(TTM)在20~84的范圍，可推算新職教公司盈利0.8~3.5億元期間均可能進(jìn)階到獨(dú)角獸體量。

2）假設(shè)新職教公司經(jīng)營(yíng)處于快速增長(zhǎng)、可能尚未盈利階段，比如選擇戰(zhàn)略虧損策略，新職教公司營(yíng)收達(dá)到2.8~7億元期間可能進(jìn)階到獨(dú)角獸體量。

基于目前新職教公司的主要產(chǎn)品在ToC，實(shí)際客單價(jià)在數(shù)百~1萬(wàn)元不等，取中間值客單價(jià)在5000元，可推算ToC型新職教公司需要5.6萬(wàn)~14萬(wàn)付費(fèi)用戶。

基于此前曾推演ToB企培（新職教品類課程）可能性，此處以訂閱型產(chǎn)品為例，按照每用戶100元客單價(jià)、每企業(yè)客戶100人團(tuán)隊(duì)推算，新職教品類企培公司需要2.8萬(wàn)~7萬(wàn)企業(yè)客戶每年訂購(gòu)。

備注：這個(gè)模型上半部分也適合推算新銳教培公司進(jìn)階到獨(dú)角獸，需要的商業(yè)體量

模型可以作為參照系來(lái)用。回到賽道，看實(shí)際的營(yíng)收、盈利進(jìn)度，推演新職教相對(duì)頭部的公司離進(jìn)階獨(dú)角獸的距離。注意我推演的目的是看賽道可能具備的進(jìn)度可能性，并不是特指某家公司（個(gè)體公司具備各類不確定因素，但賽道目前有多個(gè)參與者，相對(duì)而言更穩(wěn)定）。

以一家相對(duì)頭部新職教公司數(shù)據(jù)為例，2017年?duì)I收約為1千萬(wàn)，同比增長(zhǎng)300%，保守假設(shè)2018、2019年增速在100%，可推算上一年度營(yíng)收在4000萬(wàn)元。若2020~2022年三年保持CAGR100%，那么其營(yíng)收預(yù)估在3.2億元，此時(shí)其商業(yè)結(jié)果進(jìn)入獨(dú)角獸體量范疇（營(yíng)收在2.8億元~7億元之間）。賽道其他參與者，按照實(shí)際進(jìn)程數(shù)據(jù)，可做類似推演。本文不再展開(kāi)。

有哪些影響進(jìn)程的因素

• 一是國(guó)內(nèi)教培市場(chǎng)土壤，當(dāng)下“最”為成熟。同比全球國(guó)別，國(guó)內(nèi)為新職教公司提供了相對(duì)大的發(fā)展可能性。

無(wú)論從一級(jí)市場(chǎng)、二級(jí)市場(chǎng)來(lái)看，國(guó)內(nèi)具備全球最豐富（密集度相對(duì)高、體量大）的教育培訓(xùn)頭部公司，這一現(xiàn)狀與國(guó)內(nèi)具備相對(duì)“最優(yōu)”的教培市場(chǎng)土壤有關(guān)——比如需求端國(guó)人對(duì)教培消費(fèi)的意愿與能力、供給端逐漸成熟的創(chuàng)業(yè)者群體。

比如二級(jí)市場(chǎng)版圖。頭部公司一定程度代表了上一個(gè)20年前后，教育市場(chǎng)的需求方向與供給格局。

從上市教培公司市值Top10（含并列前10）榜單，不難看到全球頭部公司，集中在中美，兩國(guó)分別有9家、2家。市值最高的公司在中國(guó)——國(guó)內(nèi)市場(chǎng)足以支撐起一個(gè)全球教育“巨頭”，“取代”過(guò)去數(shù)十年美國(guó)頭部公司地位。

教育培訓(xùn)類/不含工具、教材公司/不含學(xué)前

再看一級(jí)市場(chǎng)版圖。它代表了近10年，教育行業(yè)全球頭部新興教育公司的總體格局。胡潤(rùn)研究院榜單上的新型獨(dú)角獸教育公司，中國(guó)有11家，美國(guó)有3家，新興市場(chǎng)印度有1家。國(guó)內(nèi)在近10年依然具備全球“最優(yōu)”的教培市場(chǎng)。

• 二是上一個(gè)10~20年誕生最多上市教育公司的市場(chǎng)環(huán)境，已經(jīng)誕生獨(dú)角獸體量以上的、面向職場(chǎng)人的職場(chǎng)人（C端）教培、B端的企培公司。比如Udacity、Udemy、Lynda.com、Pluralsight。國(guó)內(nèi)正迎來(lái)：美國(guó)最開(kāi)始誕生同類大公司的消費(fèi)者背景。

美國(guó)誕生這些職場(chǎng)C端教培及B端企培公司，是從1990s前后開(kāi)始，當(dāng)時(shí)需求端的學(xué)習(xí)背景：美國(guó)人群 1990s 23%的本科率。職場(chǎng)人以及B端雇主需求提高。對(duì)應(yīng)的是后來(lái)：2000s以及2010s期間賽道不斷豐富。

國(guó)人雖然2017年不過(guò)全國(guó)本科率4%（本科已畢業(yè)占全國(guó)人口比例），但在95后一代之后出生的年輕人，本科率占比20%，與美國(guó)1990s時(shí)是接近的水平。95后一代從2017年開(kāi)始陸續(xù)進(jìn)入職場(chǎng)，C端以及雇主B端的需求都迎來(lái)加速契機(jī)。一些佐證的數(shù)據(jù)比如：綜合教培平臺(tái)（職教+語(yǔ)言+k12）騰訊課堂2019年用戶年齡95后占比最高。騰訊課堂3430萬(wàn)上課用戶，對(duì)新興職業(yè)技能IT/互聯(lián)網(wǎng)偏好最高。

用戶對(duì)新興職業(yè)技能IT/互聯(lián)網(wǎng)偏好最高

新基建、數(shù)字化經(jīng)濟(jì)加速推進(jìn)的方向，進(jìn)一步推動(dòng)更垂直方向——新職教品類公司進(jìn)階。

• 三是更具體的國(guó)人消費(fèi)偏好推動(dòng)：不再是考證為上

95后為主體、偏好新職教品類課程的用戶，在提及使用教培產(chǎn)品目的時(shí)，最高占比是：提升自我能力。能持續(xù)更新、適應(yīng)市場(chǎng)（能理解人才、企業(yè)對(duì)新興技能提升等需求）的新職教公司，具備更快進(jìn)入下一階段的可能性（速度與進(jìn)程）。

在國(guó)內(nèi)職場(chǎng)教培環(huán)境中，重視考證、考公市場(chǎng)環(huán)境的過(guò)去20年——支撐起千億元的中公。在未來(lái)更長(zhǎng)遠(yuǎn)的周期來(lái)看，幫助職場(chǎng)人持續(xù)提升的新職教（不限于品類）公司，未必不具備對(duì)應(yīng)空間——這將是獨(dú)角獸體量之后更進(jìn)一步的探索。

以上模型推演，希望對(duì)一線從業(yè)者理解賽道階段性進(jìn)度有幫助。交流Wechat：Danbchpk

本文轉(zhuǎn)自36氪，作者何沛寬。文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表芥末堆立場(chǎng)，轉(zhuǎn)載請(qǐng)聯(lián)系原作者。