6月27日，《麻省理工科技評(píng)論》本年度"全球 50 大最聰明公司"榜單中，科大訊飛、阿里、騰訊等9家公司榜上有名，其中科大訊飛排名最前。

同時(shí)，藍(lán)鯨教育發(fā)現(xiàn)近期人工智能板塊持續(xù)上漲，科大訊飛漲幅逾8%，沖擊漲停;自6月2日以來漲幅已超45%。有盤后資金流向數(shù)據(jù)顯示，人工智能板塊凈流入資金9.08億元，位于兩市板塊前列。其中，科大訊飛凈流入資金量居首，為6.85億元。

3月20日，科大訊飛發(fā)布的2016年年報(bào)中各項(xiàng)數(shù)據(jù)優(yōu)秀， 第二天其股票即大漲5.59%、報(bào)收于35.35元。

身處資本市場(chǎng)，仍需實(shí)時(shí)洞察資產(chǎn)的“爾虞我詐”。面對(duì)資本市場(chǎng)近期上演的萬科股權(quán)之爭(zhēng)，股權(quán)結(jié)構(gòu)再次被資本強(qiáng)調(diào);面對(duì)高估值、高資金搶籌科大訊飛，我們不禁深思，萬科股權(quán)之爭(zhēng)是否會(huì)在科大訊飛“上演”?股權(quán)分散會(huì)不會(huì)是科大訊飛未來的最大隱患?股權(quán)是否分散等股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)對(duì)欲IPO的創(chuàng)業(yè)公司有哪些啟示呢?

　　中國(guó)移動(dòng)是科大訊飛股權(quán)的“保護(hù)神”?

科大訊飛是在1999年創(chuàng)立，開發(fā)的“暢言2000”目標(biāo)定位C端市場(chǎng)，將語音轉(zhuǎn)換成文字，且通過語音控制電腦;無奈當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)存在盜版橫行、其維護(hù)客戶成本高等問題，第二次創(chuàng)業(yè)面臨了新難題?？拼笥嶏w創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)劉慶峰于1991年在人機(jī)語音科技實(shí)驗(yàn)室進(jìn)行了語音技術(shù)研究； 1998年剛讀博士的劉慶峰和17位校友因?qū)κ袌?chǎng)把握不準(zhǔn)以失敗收?qǐng)?，同時(shí)產(chǎn)生了創(chuàng)業(yè)的想法。

以往的經(jīng)歷使劉慶峰調(diào)整思路，押寶168電話信息平臺(tái)轉(zhuǎn)戰(zhàn)B端市場(chǎng)，其當(dāng)時(shí)的語音系統(tǒng)解決了中國(guó)電信對(duì)原先的人工客服平臺(tái)更新等問題，其語音模塊在后期嵌入到中國(guó)電信支持方華為的系統(tǒng)平臺(tái)上，并與華為分成。這次思路的調(diào)整成功地讓科大訊飛“敲定”中興、聯(lián)想等50多個(gè)合作伙伴。

不過，在財(cái)務(wù)方面，科大訊飛通過技術(shù)的不斷突破引來了資本，如中移動(dòng)、復(fù)星、君聯(lián)資本、英特爾、聯(lián)想等巨頭紛紛入股；其中，聯(lián)想投資有限公司持880萬股，占股8.21%，后來全股退出。2004年扭虧為盈，從創(chuàng)立到盈利花了整整5年時(shí)間。、

2008年，科大訊飛登陸中小板，成為國(guó)內(nèi)第一家由在校大學(xué)生創(chuàng)立的上市公司。到2017年，18歲的科大訊飛市值已超過500億元，是亞太地區(qū)最大的語音技術(shù)公司。

在舉牌多發(fā)的2015年，截至2015年9月30日，科大訊飛前十大股東累計(jì)持股比例為34.72%，除去中國(guó)移動(dòng)持有的13.94%股權(quán)、匯金持有的1.37%股權(quán)，其他大部分為公司實(shí)際控制人劉慶峰的一致行動(dòng)人，持股比例約為20%。

時(shí)隔2年之后，根據(jù)科大訊飛在2017年7月3日融資融券信息顯示，科大訊飛融資余額33.93億元，融券余額2011.87萬元，融資買入額9.90億元，融資償還額7.59億元，融資凈買額2.31億元，融券余量46萬股，融券賣出量10.21萬股，融券償還量15.75萬股，融資融券余額34.13億元。

根據(jù)啟信寶的數(shù)據(jù)顯示，目前，中國(guó)移動(dòng)擁有其流通A股，劉慶峰持有科大訊飛的流通A股和限售流通A股，超過7%的股權(quán)以及15.55%的表決權(quán)，他和中科大資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)公司是實(shí)際控制人，二者一致行動(dòng)，總表決權(quán)約為19.56%；中國(guó) 。此外，劉慶峰還把中移動(dòng)引為戰(zhàn)略投資者，中移動(dòng)持股12.90%。

根據(jù)啟信寶信息顯示，在股東層面，科大訊飛的現(xiàn)第一大股東是中國(guó)移動(dòng)，占股13.51%;其次創(chuàng)始人劉慶峰占股約8%，列為第二大股東;中科大占股4.33%?？梢园l(fā)現(xiàn)，創(chuàng)始人劉慶峰從成立到現(xiàn)在仍為科大訊飛實(shí)際控制人而非大股東，總體上，科大訊飛股權(quán)集中度較高，實(shí)際控制人話語權(quán)強(qiáng)，創(chuàng)始人個(gè)人對(duì)科大訊飛的影響很大。

不過，通過萬科等上市公司的股權(quán)之爭(zhēng)舉牌，股權(quán)分散成為了上市公司舉牌的“軟肋”，科大訊飛會(huì)不會(huì)也同樣面臨舉牌的問題呢?有證券分析師向藍(lán)鯨教育表示，從股權(quán)集中度來看，其股權(quán)較為分散，不過鑒于有行業(yè)人士認(rèn)為其價(jià)格較高，短期舉牌難度很高，遭遇野蠻人的概率不大;但是股權(quán)較為分散仍有舉牌風(fēng)險(xiǎn)。也有證券分析師向藍(lán)鯨教育直指，科大訊飛盡管近期進(jìn)行了一系列的、較高額度的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，不過仍有被突襲的可能性，股權(quán)分散是資本市場(chǎng)“游戲”的一個(gè)關(guān)口，是否闖關(guān)的游戲規(guī)則與是否是有教育類屬性無關(guān)。

劉慶峰曾回應(yīng)如何面對(duì)其現(xiàn)有的股權(quán)結(jié)構(gòu)，“大股東是誰不重要，但是萬一收購(gòu)了影響到我們的戰(zhàn)略方向就有問題了。但是移動(dòng)入股恰恰是為了防止這件事情?！?/p>

他同時(shí)補(bǔ)充到，“因?yàn)橹袊?guó)移動(dòng)，第一看好訊飛，希望未來他的七、八億用戶都能夠以語音作為入口。另外，成為第一大股東，其承諾只作為一個(gè)戰(zhàn)略股東，在戰(zhàn)略委員會(huì)有一票，不參與經(jīng)營(yíng)管理，在董事會(huì)，有一票就夠。那么當(dāng)有人惡意收購(gòu)的時(shí)候，中國(guó)移動(dòng)就會(huì)出手。我想現(xiàn)在還沒有誰，沒有哪個(gè)國(guó)際大佬，或者是國(guó)內(nèi)的某個(gè)巨頭，想跟中國(guó)移動(dòng)去挑戰(zhàn)，非得搶我們的第一大股東，這個(gè)保障性就會(huì)強(qiáng)很多。我們現(xiàn)在最擔(dān)心的是惡意收購(gòu)，就是怕被國(guó)際巨頭惡意收購(gòu)，收購(gòu)的目的不是了發(fā)展你，而是滅掉你，這是我們大家最怕的。而現(xiàn)在看起來呢，這個(gè)最大的風(fēng)險(xiǎn)基本上不存在?！?/p>

　　股權(quán)結(jié)構(gòu)如何設(shè)計(jì)，防止惡意收購(gòu)

“在早期創(chuàng)業(yè)的過程中，科大訊飛的股權(quán)結(jié)構(gòu)，一直還是保持我們團(tuán)隊(duì)加在一起是相對(duì)最大股東的。但等到上市了，我們突然發(fā)現(xiàn)當(dāng)我們成為一個(gè)公開市場(chǎng)的時(shí)候，我們的股權(quán)比例還是低了，人家可能十幾億就有可能惡意收購(gòu)掉你了?！皠c峰曾表示。

對(duì)于近期科大訊飛等公司的股票激勵(lì)，上述的證券分析師向藍(lán)鯨教育解讀，人工智能當(dāng)前還處于大的投入期，人才和研發(fā)是重心;如科大訊飛限制性股票激勵(lì)表明了對(duì)源頭技術(shù)創(chuàng)新、對(duì)人才控盤能力的增強(qiáng)，更是長(zhǎng)遠(yuǎn)利益的發(fā)展。

“現(xiàn)在我們只是一個(gè)幾百億市值公司的團(tuán)隊(duì)，如果你要做到千億及更高的市值，在這兩年中就要花大力氣去培養(yǎng)、招募人才，這是關(guān)鍵，所以費(fèi)用主要是投到這個(gè)方向?！?/p>

從舉牌的邏輯出發(fā)，有上市公司的董秘表示，自2015年開始，市場(chǎng)上出現(xiàn)了眾多舉牌資金，讓一些上市公司如坐針氈，其中股權(quán)分散是一大弊病?！芭e牌資金來做財(cái)務(wù)投資者還好，獲得收益后大多減持撤離，而有所企圖的舉牌者，要的不是二級(jí)市場(chǎng)投資收益，而是要入主董事會(huì)、改選公司高層，其目的在上市公司的控制權(quán)，無疑對(duì)股權(quán)分散的公司是致命的。”

A股“舉牌潮”興起之初，關(guān)于“門口的野蠻人”的討論一度甚囂塵上。隨著“舉牌熱”趨于常態(tài)化，市場(chǎng)人士也觀察到，各類資金的目標(biāo)各有千秋。雖然一些資金不乏為爭(zhēng)奪上市公司控制權(quán)而來，但更多資金出于資產(chǎn)配置的需要，或者希望以更為積極的方式進(jìn)行投資，此時(shí)股權(quán)結(jié)構(gòu)顯得尤為重要，更是話語權(quán)和控制權(quán)的體現(xiàn)。

自2015年的舉牌潮的背后高度集中了“股權(quán)結(jié)構(gòu)”的標(biāo)簽，因?yàn)楣蓹?quán)機(jī)構(gòu)還涉及“資產(chǎn)荒”和無風(fēng)險(xiǎn)利率下降導(dǎo)致資金去向。上述證券分析師向藍(lán)鯨教育預(yù)測(cè)，相較之下，險(xiǎn)資明顯更注重公司質(zhì)地，因?yàn)樾枰L(zhǎng)期穩(wěn)定的回報(bào)，傾向于所謂的權(quán)重，比如股份制銀行、龍頭地產(chǎn)等這些低估值的藍(lán)籌。

國(guó)海證券研究員指出，險(xiǎn)資舉牌的深層次原因還是“資產(chǎn)荒”的邏輯。為了匹配現(xiàn)金流并保持足夠的流動(dòng)性，權(quán)益類資產(chǎn)成為一種相對(duì)合理的選擇。通過財(cái)務(wù)投資，以及權(quán)益法的核算方式，可以避免受到股價(jià)波動(dòng)的影響，從而提高資產(chǎn)端的財(cái)務(wù)收益率。

然而，產(chǎn)業(yè)資本和民間資本則不那么統(tǒng)一。由于資本逐利性，大部分PE和私募機(jī)構(gòu)對(duì)“殼資源”保持著持續(xù)的關(guān)注度，前期也有過炒殼熱潮。這部分投資者大多偏好市值小、股權(quán)分散的公司。其目的有的是企圖掌握公司控制權(quán)，有的是見好就收，搭乘并購(gòu)重組東風(fēng)，博取差價(jià)獲得二級(jí)市場(chǎng)的收益，這對(duì)欲IPO的公司也給予了提醒。值得注意的是，對(duì)于不少私募基金來說，更多是謀求以一二級(jí)市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)的方式深度介入投資、獲取超額收益。

結(jié)語：舉牌是一場(chǎng)陽光下的股權(quán)爭(zhēng)奪之戰(zhàn)，也是一場(chǎng)獲取超額收益的“盛宴”。雖然舉牌目的各有千秋，但由于涉及到大比例股權(quán)變動(dòng)，因舉牌而起的控制權(quán)爭(zhēng)奪也屢屢發(fā)生，股權(quán)分散將會(huì)是上市公司重要的一擊;對(duì)于任何一家上市公司來說，不得不地方“野蠻者”的入侵。

（本文轉(zhuǎn)自藍(lán)鯨教育 作者李弘）